證券時報記者 譚楚丹

4月10日，主板注冊制首批10家企業正式登陸A股，標志著A股迎來了全面注冊制時代。

至此，投行也將告別過去“重數量、輕質量”“重規模、輕風險”“重保薦、輕承銷”的野蠻生長期。站在新的起點上，業內人士認為，券商應培養出與注冊制相匹配的執業能力，這不僅能更好地服務實體經濟，也能為建設現代化投資銀行夯實長遠發展的基礎。

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建立體系化承攬模式

隨著全面注冊制的實施，眾多新興產業、具有新興模式的企業將進入資本市場，證券業增量空間有望打開。對投行而言，行業內部分化必定加劇，競爭也更為激烈，這將考驗投行跑馬圈地的能力，以及走出差異化路線的膽識。

數據顯示，注冊制在科創板、創業板相繼試點后，投行業務的頭部效應愈演愈烈，尾部投行面臨淘汰風險。根據證券時報記者對Wind數據統計，2021年至2022年兩年期間，“三中”券商（即中信證券、中金公司、中信建投）的IPO承銷資金排在行業前三位，均為千億元規模，市場份額合計達到44%。在IPO家數方面，中信證券的市場份額是業內唯一一家突破10%的券商（11.75%），明顯甩開了第二名（中信建投8.25%）。

相較來看，同期有多達三成券商的IPO承銷資金不足10億元，這24家券商的市場份額合計不到1%。在數量方面，有25家券商在上述兩年內成功發行的IPO家數不到3家。

國元證券總裁助理、投行部總經理王晨表示，“全面注冊制政策紅利為投行業務帶來巨大機會，同時也為行業分化按下‘加速鍵’，投行業務資源向頭部券商集中，券商投行的頭部效應加劇，中小券商的生存空間正在被壓縮?！?/p>

目前IPO生態正形成“大型投行追趕頭部、中型投行探索彎道超車、小型投行力爭不掉隊”的格局。在這個背景下，各家券商加大了上市資源儲備的力度。

國金證券副總裁任鵬表示，對于投行上游而言，注冊制下審核程序優化，企業上市門檻降低，業務機會增多，投行項目儲備不能再以偶發性、依賴承攬人員個人經驗的方式進行，需要建立體系化的承攬模式。

華南一家大型券商的投行人士表示，會進一步推進“人海戰術”，挖掘項目，“全面注冊制來了，我們更要做好項目儲備，做到業務可持續”。他談到，公司會協同作戰，聯合私募基金子公司、分支機構等尋找好項目。

財通證券董事長章啟誠表示，公司著力提升投行產業服務能力和投投聯動能力，引領投行客戶層次升級，啟動“雄鷹伴飛”跟進計劃，有序服務鏈主型企業。

既要保也要薦

全面注冊制時代下，投行除了要提高跑馬圈地的能力，更要有雙能發現資產價值的“慧眼”。

修訂后的《保薦人盡職調查工作準則》指出，對于行業業態或發行人業務新穎、抽象、復雜、稀缺的，保薦人應針對性地調查發行人所在行業及商業模式變化、主要技術路線或關鍵經營要素創新等方面的個性化、差異化表征，在充分、審慎核查的基礎上，發揮保薦工作對于投資者價值判斷的前瞻、推薦作用。

在業內人士看來，這就要求投行要善于挖掘公司價值，不僅會“?！?，還能“薦”。

長江證券副總裁、長江保薦董事長王承軍表示，全面注冊制實施后，券商投行將從傳統的“通道提供商”轉變為“價值創造者”。投行的能力不再僅僅局限于盡職調查的充分性，還需要深刻理解發行人所處的行業現狀和發展趨勢，準確把握發行人的盈利模式，充分揭示發行人目前和未來經營面臨的風險。

中信建投證券執委、投行委主任劉乃生表示，投行業務條線應深刻理解“以信息披露為核心”的內涵，沿著行業邏輯“以投資的眼光選項目”，實現從“可批性”向“可投性”的觀念轉換。

中泰證券總經理助理、投資銀行業務委員會主任姜天坊表示，注冊制對投行的行業研究能力等都提出更高的要求。“核準制下公司上市的保薦和審核，保薦機構重點對上市公司過往在法律合規性和財務信息真實性方面進行核查。而注冊制下，投行除了以上核查關注點，還需要更加關注公司所處行業的商業模式、發展態勢和競爭態勢，以及公司在行業內的競爭優勢和成長空間。充分利用投行對行業的研究和理解，發揮前期價值挖掘和判斷作用，更早更準確地推薦優質上市標的?！?/p>

回歸定價及銷售“本源”

經過科創板、創業板試點注冊制后，新股不敗神話已被打破，新股上市首日破發已不再是新鮮事，這對券商投行的定價及銷售能力提出了考驗。

某頭部券商的一名承銷人士向證券時報記者表示，由于多年來IPO發行定價具有“23倍市盈率”紅線，核準制下IPO項目不愁賣，在這個背景下，投行的定價和承銷能力沒有得到錘煉，“承銷環節一直沒有受到重視，未來對投行來說是很大挑戰”。

任鵬談到，注冊制新股發行采用市場化的詢價定價機制，監管不再對價格進行干預，新股定價轉變為對企業真實價值的判斷，投行需要加強研究能力，給出更為精準的估值定價。

他還表示，承銷機制更趨市場化，機構投資者的參與度和影響力增強，保薦機構需要提升承銷的專業度，更好地理解上游企業的價值和下游投資者的投資意愿，權衡各方利益關系，實現新股發行的合理定價和精準匹配。

華泰聯合證券相關人士表示，“全面注冊制下，我們將進一步將執業思維由可批性向可投性轉變，提升研究覆蓋深度和主流機構覆蓋深度，有效減弱市場信息不對稱，形成合理審慎定價?！?/p>

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