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事件：

1月9日，券商指數上漲1.91%，領先滬深300漲幅1.1個百分點。A股券商漲幅前三的分別是東方證券(+7.54%)，興業證券(+4.13%)和廣發證券(+3.96%)。自22年11月份行情觸底反彈以來，券商指數上漲12.60%，落后滬深300指數1.77個百分點。

點評：

“春季”不一定“躁動”，但券商在“熊轉牛”初期階段往往有超額表現

復盤15年以來1月份以及1季度A股表現，我們發現券商股不一定有明顯的“躁動”行情，除了19年1季度券商板塊實現超額收益22個百分點，各個月份和季度表現均乏善可陳。但進一步放寬視野，我們梳理14年年底以來幾個典型的上漲階段，發現券商板塊在A股“熊轉牛”的初期(14年11月份、19年1月份、20年4月份和21年5月份)，均有明顯的超額收益表現。同時，A股的牛市特征越明顯，券商的超額收益越明顯。而持續時間一般為1個月到3個月，時長更多地體現了對于未來牛市預期的持續性。綜上，我們認為券商板塊的上漲沒有明顯的季節特征，但與市場關于牛市的預期高度相關。

復盤19年年初行情，證券板塊的超額收益源自何處？

19年年初券商的走強具有多方面因素，一是政策上來看，19年年初科創板細則開始落地，尤其對于配套的注冊制制度，市場對于資本市場改革和證券行業的發展存在較大的市場化改革的預期。二是金融環境來看，年初有流動性寬松的背景，穩經濟政策和流動性寬松的預期利于金融股行情表現。三是18年股市深度調整，19年年初在經濟恢復的背景下存在補漲的需求。從證券行業來看，18年證券板塊業績(行業凈利潤同比下降41%)和估值(PB估值從年初1.68X下降到年末1.24X)同步下降。四是從基本面來看，19年年初在資本市場改革和穩經濟的預期下，券商作為與資本市場表現高度相關的行業，19年1季度在自營、經紀和投行業務的帶動下迎來業績拐點，1季度行業營收增速止跌，同比增速快速回升到54.5%。通過復盤19年年初的券商表現，發現券商的超額收益表現需要資本市場的政策面、經濟的基本面和二級市場的情緒面多方面共振。

風險提示：經濟復蘇不及預期；政策改革推進滯后。

（文章來源：光大證券研究）

關鍵詞： 光大證券 春季躁動